Tomado de El País
Una mujer pasea ante
un mural de protestas en Sao Paulo (Brasil)
Se acabó la fiesta de los emergentes
El fin del dinero barato devalúa las divisas y
frena el empuje de las economías en desarrollo
Por Alejandro
Rebossio
Se acabó la fiesta de los mercados emergentes. Las economías de los
países en desarrollo se han ralentizado tras la espectacular recuperación de la
crisis mundial de 2008/2009 y ya crecen por debajo de lo previsto a principios
de año. Muchas de ellas han sufrido fuertes devaluaciones de sus divisas en los
últimos tres meses y sus mercados de valores están cayendo con fuerza.
Menos crecimiento y más inflación no es precisamente la combinación
ideal para unos países con unas clases medias aún en proceso de consolidación y
en los que la pobreza todavía afecta a centenares de millones de personas.
Tampoco son buenas noticias para las empresas españolas, que en los últimos
años han cosechado grandes beneficios en América Latina y que ahora verán cómo
sus filiales ganan menos euros ante la depreciación de las monedas locales.
Aunque el fin de fiesta no significa necesariamente el inicio de un
entierro, el hecho es que el panorama se ha deteriorado. El cercano fin de los
estímulos monetarios de EE UU, la desaceleración de China, India y
Brasil y un eventual agravamiento de la guerra siria lo han enturbiado todo.
En
Latinoamérica, la principal economía y la que más capital extranjero ha atraído
en lo que va de siglo, Brasil, ha visto cómo el
dólar ha subido un 15% desde
principios de año. Una depreciación similar padece el peso argentino en el
mercado oficial, que está restringido a exportadores e importadores. Pero en la
plaza ilegal, adonde concurren los ahorradores que quieren hacerse con divisas,
la moneda norteamericana cuesta hasta un 70% más cara que en la legal.
En Asia, el dólar solo ha caído frente al yuan chino un 1,8%. Pero
varios países están sufriendo devaluaciones. La moneda estadounidense se ha
apreciado el 22% frente a la rupia india y el 15% ante la rupia indonesia. Las
depreciaciones también se extienden a Rusia (el dólar subió el 8,9% frente al
rublo), Turquía (14,1% contra la lira) y Sudáfrica (22,5% ante el rand).
Lo que sucede es que los capitales especulativos están saliendo de los
mercados emergentes y regresando a EE UU, en concreto a los bonos del Tesoro a
10 años, que han mejorado notablemente su rendimiento. ¿Motivo? La Reserva Federal lleva semanas dando señales de que
acabará con su política de relajación monetaria —la llamada flexibilización
cuantitativa— porque considera que la economía de EE UU está recuperándose y
que se acerca la hora de retirar los estímulos. Incluso podría llegar a subir
los tipos de interés a finales de año, con lo que se acabaría el dólar barato
de los últimos cinco años.
Las devaluaciones de las divisas han llevado a varios bancos centrales a
subir en la última semana sus tipos de interés de referencia, entre ellos, los
de Brasil e Indonesia, con lo que también se acaba el ciclo de dinero barato en
esos países. La presidenta brasileña, Dilma Rousseff, ha dicho que su país cuenta con “munición” para
frenar la depreciación del real, en alusión a los 60.000 millones de
dólares de los que dispone el Banco Central para ese fin. La retirada de estímulos en Estados Unidos juega
contra los emergentes
Claro que algunos analistas consideran que la Fed debería pensárselo
mejor antes de retirar los estímulos. Solo la insinuación de que está dispuesta
a hacerlo ya está afectando a unos mercados emergentes que con el tiempo se han
convertido en casi la mitad de la economía mundial y cuyo desempeño también
impacta en las exportaciones de EE UU. La era del dinero barato ha impulsado el
crecimiento de los países en desarrollo y ha atraído hacia ellos capitales
especulativos que huían de los bajos rendimientos en EE UU y buscaban mayores
beneficios. Además, Gobiernos y empresas de países emergentes se han financiado
durante años a tipos de interés muy bajos y en dólares estadounidenses.
Los ciclos de dólar barato suelen coincidir con los de materias primas
caras. Los productos básicos, principales exportaciones de Sudamérica, cotizan
en moneda estadounidense y suelen encarecerse cuando esta se abarata. Además,
en lo que va de siglo han subido de precio por
la creciente demanda de China. Las altas cotizaciones de las
materias primas, que batieron marcas históricas en el caso de los minerales y
se recuperaron de niveles bajos en el de los alimentos, beneficiaron a
Sudamérica, Rusia o Sudáfrica. El cambio de política monetaria de EE UU, que
también lleva a que los capitales especulativos abandonen los mercados de
productos básicos, pero sobre todo la desaceleración de la economía china,
están provocando bajadas de precios. La excepción es el petróleo, cuya
cotización ha subido ante la posibilidad de que EE UU ataque Siria y agrave la
situación en Oriente Próximo.
En lo que va de 2013 han caído la mayoría de los índices bursátiles del
mundo emergente, como los de China (-7,6% en lo que va de 2013), India (-5,3%),
Indonesia (-4,9%), Corea del Sur (-4,5%), Rusia (-14,8%), Brasil (-18,1%),
Chile (-18,7%) y México (-10,4%). Estos retrocesos reflejan también la salida
de capitales de los mercados emergentes por el posible cambio de política
monetaria de EE UU. Además, influyen unos crecimientos económicos menores a lo
esperado, así como las protestas sociales en Brasil o Turquía.
En
Latinoamérica, la economía brasileña ya venía desacelerándose, con una
expansión de solo el 0,9% en 2012. En marzo pasado, bancos y consultoras
preveían un crecimiento del 3,1% para 2013, pero ahora calculan un 2,2%, según
la media que recoge la firma Consensus Economics. De todos modos, Brasil, que
se ha desviado un poco de la heterodoxia económica con medidas para bajar el
precio de la energía y proteger a la industria, sorprendió con un alza del 3,3%
del PIB en el segundo trimestre de este año. En cambio, México, que había
vuelto a aparecer en la prensa mundial como modelo económico ortodoxo, decreció
en el mismo periodo el 0,7% por una caída de la obra pública. Después de
expandirse el 3,8% en 2012, los expertos consultados por Consensus Economics
esperan que este año México crezca
un 2,5%, pero a finales de agosto el propio Banco Central ha rebajado su
expectativa al 1,8%. Algunos analistas destacan que las reformas que impulsa el
presidente Enrique Peña Nieto, como la energética y la de telecomunicaciones,
explican por qué el peso mexicano se ha depreciado menos que otras monedas,
pero otros consideran que este país, a diferencia de Brasil, no había recibido
tantos capitales golondrina en los últimos años y por eso ahora tampoco está
padeciendo tanto su partida.
Argentina desaceleró su crecimiento el año pasado hasta el 1,9%, según
sus polémicas estadísticas gubernamentales, que los analistas privados recortan
a la mitad. Para 2013, el mercado prevé una expansión del PIB oficial del 3,3%.
Su desafío continúa siendo la inflación, que asciende al 23%, según las
agencias provinciales de estadística. Pero más problemas de precios atosigan a
Venezuela, que este año devaluó el bolívar y con frecuencia afronta escasez de
ciertos productos, como la harina de trigo o los repuestos de motos. La
inflación venezolana asciende al 42% y le ha costado el puesto a la anterior
gobernadora del Banco Central, Edmée Betancourt, que duró cuatro meses hasta
que a mediados de agosto fue reemplazada por Eudomar Tovar.
Colombia, que el año pasado creció el 4%, este año se expandiría un
3,9%, según Consensus Economics. En cambio, otras economías más dependientes
del precio de los minerales están desacelerándose en mayor medida. Chile, que
en 2012 se expandió el 5,6%, pasaría al 4,2%, mientras que Perú rebajaría del
6,3% al 5,6% de un año al otro. El presidente peruano, Ollanta Humala, que
también ha enfrentado manifestaciones callejeras, ha reconocido que la crisis
internacional ha llegado a su país y el Banco Central ha reaccionado a la mayor
depreciación del sol en dos años con fuertes ventas de reservas en dólares.
En Asia, China, que se desaceleró en 2012 con una expansión del 7,8%,
crecería esta vez al 7,5%. Precisamente, en el segundo semestre de 2013 la
segunda economía mundial sorprendió con una tasa del 7,5%,
que demuestra que las rebajas impositivas a las pequeñas empresas y el plan de
infraestructuras están dando resultados a la hora de reorientar el motor del
crecimiento del sector exportador, dependiente de EE UU y Europa, al mercado
interno.
Otros países asiáticos disminuirán también su ritmo de crecimiento entre
2012 y 2013: Indonesia (del 6,2% al 5,8%), que aparecía como la nueva estrella
de los mercados hasta las recientes turbulencias monetarias; Malasia (del 5,6%
al 4,8%), Filipinas (del 6,8% al 6,7%) y Tailandia (6,5% al 4,3%). Se trata de
economías proveedoras de componentes industriales para las fábricas
exportadoras de China. En cambio, dos economías asiáticas productoras de bienes
finales de alta tecnología tal vez saquen provecho del giro chino hacia un
mayor consumo interno: Corea del Sur, que elevaría su crecimiento del 2% en
2012 al 2,7% en 2013, y Taiwán, del 1,3% al 2,5%.
En otra de las potencias emergentes, el Ministerio de Economía rebajó el
pasado lunes sus expectativas de crecimiento para 2013 por segunda vez en el
año. Se trata de Rusia, que ahora espera un 1,8%, en lugar del 2,4% anterior,
por la debilidad de las exportaciones y el consumo. En el segundo trimestre de
2013, Turquía creció a un ritmo del 3,5%, y Sudáfrica, afectada por huelgas de
mineros y operarios de las fábricas de coches, el 3,3%.
“Siempre tuve la visión de que el muy rápido crecimiento de los países
emergentes en los últimos años era transitorio e
insostenible”, opina Dani Rodrik, economista turco y profesor del
Instituto de Estudios Avanzados de Princeton (EE UU). “En muchos casos, estaba
basado en el dinero barato y los altos precios de las materias primas, y no en
una dinámica interna sólida que apoyase el crecimiento sostenido. Pero
igualmente no debemos hacer una sobrecorrección y pensar que los mercados
emergentes se van por el sumidero”, aclara Rodrik. En su opinión, Latinoamérica
puede mantener un crecimiento de alrededor del 4% y África, del 5%, siempre y
cuando continúen manejando su macroeconomía razonablemente bien. “Asia lo puede
hacer mejor”, confía Rodrik, que destaca este continente cuando se le pregunta
si puede haber excepciones en la turbulencia actual. El economista turco
explica que Asia siempre ha crecido más que Latinoamérica porque “aún tiene más
espacio para el cambio estructural, es decir, llevar a campesinos pobres a
trabajar por salarios mayores a fábricas y servicios”. No obstante, Rodrik
alerta de que en la economía china se han cimentado algunos desequilibrios
severos que pueden afectar a toda Asia.
Otro
economista, el norteamericano Jan Kregel, del Levy Economics Institute de Bard
College, recuerda que el periodo del dinero barato trajo capitales a los
mercados emergentes, pero también condujo a una excesiva apreciación de sus
monedas, como había ocurrido en Brasil, con el consiguiente perjuicio para la
competitividad de su industria. De hecho, el ministro de Hacienda colombiano,
Mauricio Cárdenas, dio la bienvenida a la depreciación del peso, y lo mismo ha
sucedido con el gobernador del Banco Central de Turquía, Erdem Basci, que
descartó subir los tipos para apreciar la lira. “Ahora caen el comercio, la
inversión, la actividad interna y los precios de las materias primas, suben los
tipos y la inflación, pero esto puede tener algo bueno”, opina. “El énfasis en
una economía exportadora de productos básicos no es muy beneficioso para el
desarrollo a largo plazo porque tienen precios extremadamente volátiles”.
“Si China cambia su modelo de crecimiento, Latinoamérica también tendrá
que hacerlo”, advierte Kregel. Si el gigante asiático crece menos y reduce su
orientación exportadora, demandará menos minerales. Quizá el consumo de
alimentos no se desacelere, pero el profesor estadounidense señala que el
régimen de Pekín está liberalizando su sector agrícola para que cooperativas
pequeñas sean reemplazadas por grandes empresas, con el fin de elevar la
productividad. “No es un proceso que demorará un año, pero China irá reduciendo
su necesidad de importar materias primas”, opina Kregel.
En este siglo, las economías latinoamericanas han conseguido divisas con
la exportación de productos básicos y así han estimulado el mercado interno.
Aunque pocos se atreven a pronosticar el final de los altos precios de las
materias primas, y muchos solo hablan de moderación en los valores, Kregel
observa que los países sudamericanos deberán adoptar medidas para estimular la
inversión y el consumo domésticos. “Las devaluaciones harán más competitivas
las manufacturas, ¿pero a quién las venderán? ¿A China? ¿A Europa, que no
crece? ¿A EE UU, que no crece más del 2%? El motor del crecimiento deberá
cambiar”, insiste Kregel.
DAVID CANO / CRISTINA COLOMO
Todos los periodos de expansión y
recesión económica, al igual que los de alzas y caídas de los precios de los
activos financieros, tienen elementos comunes con los anteriores que permiten
realizar ejercicios de previsión. Pero también cuentan con componentes
singulares que dificultan esta labor de anticipación.
La Gran Recesión fue el ejemplo
más claro de complejidad, especialmente en sus efectos de segunda ronda. De
hecho, es posible que estemos a las puertas de uno de ellos. Desde que a
mediados de mayo el presidente de la Reserva Federal anticipó el posible inicio
de una reducción gradual de la compra de bonos (tapering), los inversores se
han replanteado el destino de sus capitales. Y los activos financieros de los
países emergentes han sido los más perjudicados por este cambio de apetito por
el riesgo (lo que ha puesto de manifiesto que tal vez fueron también los que
más se beneficiaron del aumento de la base monetaria por parte de la Fed).
La relación directa entre la
magnitud del déficit por cuenta del corriente del país y la depreciación de la
moneda frente al dólar es una evidencia que permite vincular el cambio de sesgo
de la Reserva Federal con la retirada de inversión de cartera de los países
emergentes. Y como consecuencia se han empezado a buscar paralelismos con la
crisis de 1997-1998. Es cierto que existen, pero también se pueden detectar
características diferenciales positivas, como la mejor posición de las finanzas
públicas (el déficit público de los países emergentes es, en media, del 2% del
PIB y el stock de deuda del 35%), el importante nivel de reservas en moneda
extranjera de los bancos centrales (entre el 5% y el 15% del PIB), las menores
tasas de inflación y, sobre todo, que los déficits por cuenta corriente, de
menor magnitud y relativamente recientes, se han financiado en mayor proporción
mediante inversión extranjera directa (más estable) y no tanto a través de
inversión de cartera (como fue hace 15 años, o en la periferia europea entre
2003 y 2007).
Pero queremos resaltar la
vulnerabilidad diferencial, esto es, la financiación en moneda extranjera
captada en los últimos años por compañías de países emergentes. No son ahora
los Gobiernos los que sufren el pecado original (su deuda está mayoritariamente
emitida en divisa local), sino las grandes empresas, que han captado fondos a
través de bonos en dólares sin que su principal fuente de ingresos, ni mucho
menos, esté denominada en esta misma moneda. Surge así un factor de riesgo en
las economías emergentes (cuando se está corrigiendo en la periferia UME) y, en
concreto, en sus compañías del que conviene advertir: el impacto de una intensa
depreciación de monedas como el real brasileño, la rupia de la India o de
Indonesia sobre la capacidad de pago de la deuda en dólares. El menor grado de
apalancamiento de las compañías de los países emergentes (más del 80% son grado
de inversión) minora el riesgo, pero no lo elimina.
David Cano y Cristina Colomo son profesores de Afi,
Escuela de Finanzas Aplicadas.