John
Maynard Keynes
Por Jason Zweig
Nadie se identifica como Keynesiano en estos momentos, al
menos nadie entre los gestores de fondos, lo cual es una lástima.
Un nuevo análisis del desempeño de las inversiones de
John Maynard Keynes muestra que el economista británico fue uno de los mejores
inversionistas del siglo pasado. Al comprender las razones detrás del éxito de
Keynes, los inversionistas pueden tener un entendimiento más acabado de por qué
tantos de los gestores de fondos actuales no tienen un desempeño tan estelar.
Más allá de su opinión sobre las teorías económicas sobre
la intervención estatal en la economía, Keynes (1883–1946) siempre ha tenido
una reputación extraordinaria como inversionista. Hasta ahora, sin embargo,
nadie se había tomado la molestia de reconstruir su historial de inversiones.
David Chambers y Elroy Dimson, académicos de la
Universidad de Cambridge y London School of Economics, respectivamente, han
dedicado buena parte de los últimos años a desmenuzar los portafolios de
Keynes.
Los resultados muestran que los retornos de Keynes fueron
extraordinarios y la forma en la que los consiguió es aún más increíble.
Entre 1924 y 1946, mientras escribió numerosos libros y
transformaba el sistema monetario global, Keynes encontró el tiempo para
dirigir el fondo de King's College en la Universidad de Cambridge.
En ese lapso, según Chambers y Dimson, el desempeño de
Keynes superó al de la bolsa británica en un promedio de ocho puntos
porcentuales anuales, ajustado por riesgo.
Inversionistas de la talla de Benjamin Graham, Peter
Lynch, John Templeton y Warren Buffett superan al mercado por un promedio anual
de entre tres y 13 puntos porcentuales a lo largo de sus carreras. Sin embargo,
la mayoría de ellos no tuvo que lidiar con la Gran Depresión o la Segunda
Guerra Mundial.
¿Cómo lo consiguió Keynes?
A través de la flexibilidad, resistencia e independencia.
Keynes comenzó como lo que hoy llamaríamos un gestor
"macro", alguien que interpreta las señales monetarias y económicas
para comprar y vender acciones, bonos y efectivo. Negociaba con divisas
extranjeras y materias primas. Como director del Banco de Inglaterra, Keynes tenía
acceso a información privilegiada sobre los cambios de tasas de interés, aunque
no hay evidencia de que la haya usado en sus inversiones.
No obstante, Keynes no era un buen gestor macro. Se quedó
rezagado frente a la bolsa británica hasta 1928 y un 83% de su portafolio
primario estaba en acciones antes del desplome de 1929.
"Es difícil anticiparse a los mercados ", dijo
Chambers. "Keynes tuvo problemas con ello y no logró prever el colapso de
1929 a pesar de contar con una incomparable red de fuentes de
información".
Luego Keynes hizo una serie de cambios radicales: pasó de
ser un asignador de capital a un seleccionador de acciones. Prefirió invertir en empresas
pequeñas y medianas subvaloradas.
Keynes también hizo apuestas titánicas en industrias qué
él consideraba que estaban a buen precio. Para 1936 tenía un 66% de su
portafolio en acciones mineras y nada en acciones de bancos o de empresas de
energía. Las mineras de oro sudafricanas, previó correctamente, se
beneficiarían de la caída en los valores de las divisas.
Keynes no sólo fue un pionero en poseer acciones cuando
la mayoría de los grandes inversionistas prefería los bonos, sino que también
tenía apetito por el riesgo, concentrando hasta la mitad de sus activos en
cinco inversiones, o sus "mascotas" como las llamaba. Keynes se
aferraba a sus acciones por más de cinco años.
Medio en broma, llegó a proponer "que la compra de
una inversión sea tan permanente e indisoluble como el matrimonio".
(Actualmente, el fondo promedio estadounidense de acciones tiene apenas un 19%
en sus cinco inversiones principales y mantiene en su poder a una acción
cualquiera por apenas 15 meses).
El "diferencial de error" del portafolio de
Keynes, es decir la cantidad en la que se comportaba de forma diferente que el mercado
en general, era casi cuatro veces más alto de lo normal en los fondos
institucionales de hoy en día, indicaron Chambers y Dimson.
Keynes no era simplemente alguien a quien le gustaba
llevar la contraria. Era el epítome de su propia definición de un inversionista
a largo plazo: "excéntrico, poco convencional e imprudente a los ojos de
la opinión tradicional". Para emular a Keynes "usted debe ser
idiosincrático", dijo Chambers. "Eso es algo fácil de decir, pero
mucho más difícil de ejecutar".
Una de las mayores ventajas de Keynes, aseguran Chambers
y Dimson, fue que la junta de King's College le dio la autoridad total para
invertir a su gusto.
Hoy en día tal libertad sólo se encuentra en firmas
pequeñas como Fairholme, FPA, Longleaf y Yacktman, para mencionar algunas, que
operan independientemente y no se doblegan ante sus clientes. Esa libertad, por
supuesto, conlleva el riesgo de retornos horribles a corto plazo y la
posibilidad de que los mejores talentos se vayan.
En la mayoría de las grandes firmas de inversión, los
gestores de portafolio deben invertir en estrechas "cajas de estilo"
y seguir el desempeño de sus pares. La orden máxima de las dubitativas firmas
de gestión de activos de hoy en día es asegurarse que sus carteras nunca se desvíen
de los resultados del promedio. Eso le quita el incentivo a los clientes de
salir en desbandada y le permite a las firmas seguir ganando comisiones,
maximizando así sus propios retornos, a la vez que minimizan los de sus
clientes.
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