Mariano Rajoy tiene el trabajo menos envidiable del mundo

 Tomado de The Wall Street Journal

Por Simon Nixon 

Mariano Rajoy probablemente tiene el trabajo menos envidiable del mundo. El presidente del gobierno español anunció la semana pasada el presupuesto más duro de la historia reciente de España en un contexto de fuerte subida de la rentabilidad de los bonos españoles. 

Aunque su gobierno ha tenido un enérgico comienzo con una ambiciosa reforma laboral, otra del sector financiero y el compromiso de recortar el déficit público a 5,3% del Producto Interior Bruto en 2012 desde 8,5% en 2011, Madrid sigue luchando para ganarse la confianza de los mercados.

Eso refleja en parte los temores de los inversionistas a que los últimos 27.000 millones de euros (US$36.000 millones) en medidas de austeridad propicien una contracción de la economía de más de 1,7% previsto oficialmente, lo que pondría en riesgo el plan de reducir el déficit. Sin embargo, el problema real de Rajoy es que los inversionistases temen que la crisis bancaria del país esté lejos de resolverse.

El presidente podría creer que los mercados están siendo injustos. Ciertamente ha habido progresos desde que se anunciaron las nuevas reformas hace dos meses. Se han fusionado un número de entidades maltrechas con otras —como sucedió la semana pasada con la compra de Banca Cívica por parte de CaixaBank por 1.000 millones de euros—, los bancos han vendido activos y Banco Sabadell ha captado 1.200 millones de euros a través de una emisión de derechos.

Pero los inversionistas están preocupados por que la reforma no vaya lo suficientemente lejos: muchos creen que con la venta prevista de un millón de inmuebles, los precios de la vivienda tendrán que caer mucho más que el 22% visto hasta ahora para poder venderlos todos.

Mientras, los inversionistas destacan que sólo 25.000 millones de euros de provisiones exigidas por la última reforma cubren exposiciones específicas. Algunos analistas afirman que se necesitarán rebajas de valor por 100.000 millones de euros para purgar el sistema.

¿Por qué le cuesta tanto a España hacer frente a su crisis bancaria? Parte de la respuesta está en su autocomplacencia pasada. El Banco de España creyó que era mucho más prudente durante el boom que otros reguladores, obligando a los bancos a acumular importantes provisiones genéricas para cubrir futuras pérdidas. 

Como resultado, sobrestimó la capacidad del sistema bancario español de soportar el estallido de la burbuja inmobiliaria. El problema fue que este colchón de provisiones genéricas no creó incentivo alguno para que los bancos vendieran activos problemáticos ya que los activos individuales siguieron estando valorados en los balances a precios fuera de la realidad. Por contra, los bancos prefirieron reestructurar la morosidad para evitar tener que rebajar su valor.

Pero hay otra razón por la que la crisis bancaria española se está mostrando tan intratable. El principal desafío en una crisis bancaria es mantener la confianza de los ahorradores: una vez que se produce una retirada de fondos en un banco, puede irse a la quiebra rápidamente. 

Durante esta crisis, diferentes países se han ocupado de tranquilizar a los ahorradores de diferentes maneras. En el Reino Unido, el gobierno recapitalizó rápidamente el sistema, esperando convencer a los ahorradores de que los bancos podrían absorber cualquier pérdida. 

En Irlanda, el gobierno ofreció garantías a todos los acreedores no asegurados, por lo que cuando las pérdidas terminaban por abrumar el capital de los bancos, Dublín se vio obligado a recapitalizarlos por su cuenta en vez de causar pérdidas a los bonistas. Sin embargo, los bancos españoles adoptaron un enfoque único: convirtieron a los ahorradores que abrieron depósitos en accionistas, por lo que sus clientes pasaron a formar parte de la primera línea de defensa del sistema.

Los bancos hicieron esto de varias formas. Muchos persuadieron a los ahorradores para que pasaran de tener cuentas con bajos intereses a ser dueños de participaciones preferentes que pagaban un tipo de interés fijo más alto pero que se consideran core capital bajo las normas de Basilea II. Entre 2007 y 2010, los bancos españoles emitieron instrumentos de este tipo por valor de 32.000 millones de euros, señala UBS.

A medida que la crisis bancaria se agravó, estos instrumentos pasaron a ser ilíquidos, cotizando con grandes descuentos; al mismo tiempo, dejaron de considerarse core capital bajo Basilea III. Así que los bancos animaron a los inversionistas a convertir sus acciones preferentes en otras acciones ordinarias o bonos convertibles, que pagan una rentabilidad inicial elevada antes de convertirse después en acciones.

Algunos bancos, entre ellos Santander y Bankinter, ya habían emitido bonos convertibles para sus depositantes al comienzo de la crisis. Mientras, otros bancos han persuadido a sus clientes para invertir directamente en sus acciones. 

La mayor parte de las acciones de la salida a bolsa de Bankia el año pasado y la reciente emisión de derechos de Sabadell estuvieron dirigidos a inversionistas minoristas.

No está claro que los clientes fueran conscientes del riesgo. Ha habido acusaciones de fraude, sobre todo en el caso de la emisión de bonos convertibles del Santander que pasarían a ser este año acciones ordinarias a 14 euros por acción, más del doble del precio actual de la acción.

Hasta ahora, los tribunales se han puesto del lado de los bancos. Pero mientras que estos masivos canjes de deuda por acciones han aumentado los ratios de capital, se han generado nuevos riesgos. Si los clientes de un banco son obligados a asumir grandes pérdidas, la confianza podría verse minada no sólo para ese banco sino para todo el sistema. 

Dado que se calcula que un millón de inversionistas minoristas compraron participaciones preferentes y bonos convertibles, mantener la confianza de los inversionistas ahora supone una preocupación para el sistema, dado que se plantean dudas sobre en qué medida el capital de los bancos españoles puede estar realmente absorbiendo pérdidas.

No es de extrañar que los bancos españoles estén adoptando un enfoque más sensible hacia los clientes. Un elemento crucial de la compra por parte de CaixaBank de Banca Cívica fue la decisión de convertir los 1.000 millones de euros de participaciones preferentes de Banca Cívica en bonos convertibles al mismo valor; estos más tarde se convertirán en acciones por el mismo valor, lo que no implicará pérdida nominal alguna para los inversionistas. 

Por contra, la pérdida la absorberán los accionistas de CaixaBank, que están pagando 2.000 millones de euros por un banco cuyo valor en libros según el acuerdo ha caído a cero. Del mismo modo, BBVA ha convertido sus 3.000 millones de euros de bonos convertibles en acciones al mismo precio, entregando a esos inversionistas hasta 10% del capital del banco. La gran incertidumbre es si los clientes del banco seguirán siendo accionistas a largo plazo o si se desharán de acciones si aumentan las pérdidas, minando la confianza.

El gobierno también está haciendo lo que puede para tranquilizar a los inversionistas; ha descartado inyecciones directas de capital pero dice que si es necesario el capital, tomará la forma de convertibles contingentes, posponiendo cualquier dilución. Pero la dilución podría ser difícil de resistir por mucho tiempo. 

La morosidad crece tan rápido como la recesión empeora, y los bancos podrían estar empeorando la situación al restringir el crédito mientras tratan de conservar el capital. Demasiadas cosas se acumulan para la capacidad de Rajoy de minimizar el impacto de la austeridad sobre la economía nacional Necesitará toda la suerte del mundo.